截至2017H1公司熟料年產(chǎn)能約1200萬噸,水泥約950萬噸,分布于安徽、浙江和新疆。與海螺水泥類似,公司在銅陵、懷寧等石灰石資源較為豐富地區(qū)建設(shè)熟料基地,在需求集中地建設(shè)粉磨站,并自建運(yùn)輸碼頭,由此充分享受T型戰(zhàn)略紅利。公司產(chǎn)線以5000TPD為主,以華東市場為核心,具備可媲美海螺水泥的成本優(yōu)勢。公司大股東上峰控股為民營企業(yè),第二大股東為南方水泥,同時富潤股份和銅陵有色也為主要股東,股權(quán)結(jié)構(gòu)健全合理。此外,2016年吸收集團(tuán)旗下上峰房產(chǎn),地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入占比不超過30%。
景氣持續(xù),彈性凸顯
華東是全國供需格局最好市場,在需求企穩(wěn)背景下,多輪環(huán)保限產(chǎn)及行業(yè)自律下供給控制驅(qū)動價格在2017年底創(chuàng)出歷史新高,其中旺季限產(chǎn)使得價格在Q4大幅上漲,11、12月累計漲幅超150元/噸。我們判斷2018年價格有望繼續(xù)維持高位,景氣韌性超過2011年:1、下游開發(fā)商庫存去化較充分,2018年開工建設(shè)預(yù)期升溫下需求周期被拉長;2、新增產(chǎn)能沖擊基本結(jié)束,存量產(chǎn)能博弈下彈性會體現(xiàn)更充分;2018年環(huán)保限產(chǎn)力度和范圍有望進(jìn)一步強(qiáng)化,熟料庫存緊張局面或延續(xù)至全年,對水泥價格構(gòu)成強(qiáng)支撐;3、取消32.5R水泥、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)、石灰石礦山整治等使得行業(yè)迎來一輪新的洗牌,企業(yè)盈利水平分化或?qū)⒓觿?大企業(yè)及資源型企業(yè)有望勝出。公司憑借資源、區(qū)位、成本、管理等綜合優(yōu)勢,成為區(qū)域水泥市場翹楚,有望充分享受到此輪變革紅利;且在得天獨厚的區(qū)位優(yōu)勢支撐下,彈性比全國性企業(yè)更顯著。
外延推進(jìn),展翅騰飛
公司當(dāng)前在吉爾吉斯和烏茲別克斯坦分別建設(shè)及規(guī)劃1條熟料產(chǎn)線。中亞市場景氣度較高,當(dāng)?shù)卮嬖诠┙o缺口,公司有望憑借更先進(jìn)工藝水平、成本優(yōu)勢搶占市場份額并分得更高利潤,預(yù)計海外水泥噸毛利有望超300元,遠(yuǎn)高于國內(nèi)水平。此外,公司在積極加大粉磨站配套及熟料庫擴(kuò)容建設(shè),進(jìn)一步強(qiáng)化利潤點。同時地產(chǎn)業(yè)務(wù)也在穩(wěn)步推進(jìn),預(yù)計未來幾年或有一定邊際貢獻(xiàn)。
博弈彈性,首選標(biāo)的
公司約85%產(chǎn)能分布于華東地區(qū),為博弈價格彈性的首選標(biāo)的。預(yù)計公司2017-2019年歸屬凈利潤約為8、14、16億,對應(yīng)PE為13、7、6倍,上調(diào)至買入評級。
風(fēng)險提示:
1.需求端大幅下滑對價格構(gòu)成壓制;
2.海外產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度較為緩慢。